摘要：本文采用實證分析的方法，對122只開放式股票型基金，利用Sharpe比率、Treynor、Jensen指標、估價比率、M2測度等方法對不同風格基金的這五個業(yè)績評估指標進行了獨立樣本T檢驗，結(jié)果表明：不同風格的股票型基金的業(yè)績評估差異不大；但不同策略的業(yè)績差異相對較大，也即資產(chǎn)配置策略的重要性。
關(guān)鍵詞：開放式基金、投資風格、投資策略、業(yè)績評估 
        一、引言
        作為一種投資產(chǎn)品，開放式基金集合投資、專家管理、組合投資、利益共享、風險共擔及流動性較好的優(yōu)勢，已成為眾多投資者偏好的金融產(chǎn)品。我國的證券投資基金始于20世紀90年代初期，2001年在中國證監(jiān)會“超常規(guī)發(fā)展機構(gòu)投資者”的方針指引下，我國證券投資基金業(yè)實現(xiàn)了飛躍式發(fā)展，目前已成為我國證券市場上最重要和最具影響力的機構(gòu)投資者。根據(jù)wind數(shù)據(jù)庫的統(tǒng)計，截止2011年3月底，我國共有開放式股票型基金約515只，管理的資產(chǎn)規(guī)模達1.94萬億，約占A股流通市值的10%左右，開放式股票型基金在A股市場上占據(jù)著主導的地位。而對開放式基金業(yè)績進行科學合理的評估，具有十分重要的現(xiàn)實意義。但目前國內(nèi)對開放式基金的研究大多將國外已有的業(yè)績評估指標直接在國內(nèi)進行應用，特別是新聞媒體在宣傳時往往以基金的凈值增長率作為衡量基金業(yè)績好壞的標準，而忽略了基金約定的投資風格和投資策略對基金業(yè)績的影響作用，本文的研究嘗試彌補目前國內(nèi)研究的不足，以增強基金業(yè)績評估的科學性。
        二、相關(guān)研究綜述
        開放式基金業(yè)績評價一直是理論界和實務界關(guān)注的熱點問題之一，無論是對于投資者、監(jiān)管層、財務顧問或開放式基金管理人自身都迫切需要對不同類型基金的業(yè)績進行有效評估。
        傳統(tǒng)的證券投資基金的業(yè)績評價主要利用凈值變化指標如基金單位凈值、凈值增長率和投資收益率等來進行的，但忽視了基金獲取投資收益所遭受的風險。Markowitz(1952)首次用數(shù)學的方法量化了單項資產(chǎn)或組合資產(chǎn)的風險，并且從理論上說明了投資分散化能夠減少組合資產(chǎn)的總風險，提出了資產(chǎn)組合選擇的均值-方差理論。隨后，在Markowtiz研究的基礎上，由Sharpe（1964）、Lintner（1965）以及Mossin（1966）引入無風險資產(chǎn)后提出的CAPM模型。在CAPM模型的基礎上，一些學者開始考慮將風險因素引入到基金的業(yè)績評估模型中，這些績效評估方法中，比較精典的有Treynor指數(shù)、Sharpe 指數(shù)及Jensen 指數(shù)。Treynor指數(shù)用以評估投資組合的績效。依據(jù)CAPM模型，只有系統(tǒng)性風險才能得到補償，因此Treynor采用系統(tǒng)風險測度即貝塔系數(shù)，作為基金績效衡量的風險調(diào)整因素；Sharpe 指數(shù)用來衡量基金承擔每單位總風險所能獲得的額外報酬。Sharpe 指數(shù)考慮了投資組合的總風險，在非充分分散化投資和非完全有效的證券市場中，較Treynor指數(shù)更合理，也是投資基金業(yè)績評價中最常用的方法之一。Jensen 指數(shù)是Jensen（1968）提出的，他認為根據(jù)基金資產(chǎn)超額收益率與基準資產(chǎn)組合的超額收益率進行回歸分析得到的常數(shù)項，可以作為基金風險調(diào)整后的績效，稱為Jensen 的Alpha 值。Jensen 的Alpha 值是第一個以收益率的形式表達風險調(diào)整績效的指標。
        三、本文中樣本數(shù)據(jù)的選擇
        本文以2008年9月30日之前成立的122只開放式股票型基金（包括指數(shù)基金）作為研究樣本。根據(jù)投資類型，并結(jié)合其持股集中度、持股特征等將其分為四大類：成長型、價值型、平衡型和指數(shù)型基金。
        本文所選取的樣本區(qū)間為2009年1月1日至2010年12月31日，所選取的數(shù)據(jù)包括基金的日單位凈值、業(yè)績比較基準指數(shù)的收盤指數(shù)。對于無風險資產(chǎn)利率，我們選用銀行1年期定期存款利率進行替代，考慮到在樣本期內(nèi)，央行分別于2010年10月19日和2010年12月25日各上調(diào)金融機構(gòu)一年期存款基準利率0.25個百分點。我們利用簡單平均法調(diào)整基金在樣本期間的無風險利率為2.278%。
        在進行基金日單位凈值增長率時，我們以2009年1月1日的凈值為基準向后復權(quán)，利用復權(quán)后的基金日單位凈值指標來進行基金日凈值變化率，具體計算公式為：
 
        這樣可以計算出所選取的122只基金486個交易日的基金日凈值變化率指標。同時，我們計算每一只基金的業(yè)績基準所對應的指數(shù)日收益率。以交銀股票精選為例，其業(yè)績比較基準為：75%×滬深300指數(shù) + 25%×中信全債指數(shù)，首先計算第 交易日滬深300指數(shù)的日收益率和中信全債指數(shù)的日收益率，然后按照75%、25%的權(quán)重計算加權(quán)平均收益率即為基金對應業(yè)績基準的日收益率。
        四、實證結(jié)果及分析
        首先計算出每一只基金在樣本區(qū)間內(nèi)的不同業(yè)績評估指標，然后從整體上和不同分類上對基金的業(yè)績進行描述性統(tǒng)計分析，統(tǒng)計結(jié)果見表1。 
         
        由表1可知，從整體上分析，經(jīng)風險調(diào)整后的所有開放式股票型基金的收益指標Sharpe比率和Treynor指標均大于0，表明基金可以獲得超過無風險收益率的超額正收益率。但在基金管理能力方面，盡管從整體上基金能夠獲得均值約為0.0002%的超額收益，但不同基金之間存在較大差異，以樣本基金中Jensen指標的最高值與最低值比較，兩者相差0.0018，或者從不同基金的Jensen指標的波動率來分析，波動率高于均值水平，表明基金獲取超額收益的能力存在較大差異。轉(zhuǎn)貼于 233網(wǎng)校論文中心 http://www.studa.net `NextPage` 而估價比率和M2測度均有與Jensen指標相類似的情景。從投資風格角度分析，平衡型基金的Sharpe比率高于成長型和價值型，但平衡型與成長型的Treynor指標又相差不大。那么不同風格之間經(jīng)風險調(diào)整后的收益是否有差異呢？我們利用獨立樣本T檢驗來對不同風格的股票型基金的五個業(yè)績評估指標進行檢驗,檢驗結(jié)果如表2、3、4所示： 
         
         
         
        由表2、3、4的檢驗結(jié)果可知，不同風格之間五個業(yè)績評估指標的Levene檢驗結(jié)果表明均是同方差，同時根據(jù)T統(tǒng)計量及檢驗結(jié)果的顯著性，表明不同風格之間的業(yè)績評估指標之間不存在較大的差異。
        那么積極型的基金管理者和消極型的基金管理者在不同的業(yè)績評估指標上是否有差異呢？本論文同樣利用獨立樣本T檢驗來進行分析，獨立樣本T檢驗結(jié)果表明，積極型基金和指數(shù)型基金之間在某些業(yè)績評估指標上服從同方差分布，如Treynor指標、Jensen指標和M2測度指標在10%的檢驗水平下均拒絕同方差的假設。而根據(jù)統(tǒng)計的結(jié)果也可表明積極型基金與指數(shù)型基金的不同業(yè)績評估指標的均值之間存著著顯著的差異。這也表明投資策略會對基金的業(yè)績水平產(chǎn)生一定的影響。
        五、主要結(jié)論
        本論文主要是結(jié)合基金的投資風格和投資策略對我國開放式股票型基金的業(yè)績進行評估。針對目前國內(nèi)外學者在進行基金業(yè)績評估時往往采用市場指數(shù)來代替市場組合方法的不足，本文有針對性的進行了改進，并結(jié)合投資風格和投資策略，比較了基金的業(yè)績，結(jié)論如下：
        本文利用Sharpe比率、Treynor、Jensen指標、估價比率、M2測度等方法對不同風格的基金的這五個業(yè)績評估指標進行了獨立樣本T檢驗，發(fā)現(xiàn)不同投資風格的基金他們的同一業(yè)績評估指標之間沒有太大差別。但若考慮到基金的投資策略，則積極型的投資者與消極型的指數(shù)投資者他們的業(yè)績除M2測度指標無明顯差異外，其余的指標都存在著顯著的差異。研究結(jié)果表明：不同風格的股票型基金的業(yè)績評估差異不大；但不同策略的業(yè)績差異相對較大，也即資產(chǎn)配置策略的重要性。

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